睿蓝微报告|白马的明天·海天味业

词条编辑|闫瑞虎 专栏编辑|过江鲫

海天味业远远没到价值投资者的关注区间,但不影响它作为一家优秀公司存在。

上市7年的海天味业正在经历“市值的回归”,股价与年初高点相比回落60%。当前这家公司的市盈率(PE)已经从100倍降至60倍附近,显然,前期高点买入的投资者期待公司经营状况支持股价的反转;而对于希望买入这家优秀白马公司的投资者,还有相当大的“贪婪空间”。

海天味业的主营业务怎么样?已经被市场认定为“酱油中的茅台”的海天味业,过去一年向市场投放了245万吨的酱油、86万吨的蚝油和29万吨的调味品,年收入达到了227亿元。这一数字超过了同业排名第二的公司4倍之多。

人们熟悉的中低端产品“金标生抽”、“草菇老抽”畅销了60多年;“味极鲜”、“海天老字号”等中高端产品近年增长势头也相当不错。这让海天酱油产销量24年蝉联全国第一,过去3年的年均增长率达到14.5%。

它是怎么赚钱的?海天味业的销售收入来自它遍布全国的7000多家一级经销商,这些经销商覆盖了国内全部地级以上城市,是最大竞争对手数量的7倍。

管理如此大数量的经销商,海天味业还能做到“先款后货”,并成功让经销商环节的毛利率维持在15%以内。

海天味业三个主打产品类别中拥有5个10亿级的大单品,很大程度上得益于它在产品中的制造投入。海天的制造成本占总营业成本的比例达到了85.4%,这一数字超过主要竞争对手10-20个百分点。

在制造环节的高投入并没有降低海天味业的利润水平,毛利率水平(42%)与行业水平差不多,净利润水平则大幅领先,这意味着这家公司的费用控制能力远超同行。

它的回报怎么样?海天味业的ROE(净资产收益率)高达30%+,长年位于同业第一。现金情况非常好,这让它成为分红最好的国内上市公司之一。海天味业上市8年以来累计分红7次,保持每年分红记录,截止到2020年报告期累计实现净利润270.96亿元,累计分红159.38亿元,分红率58.82%。

海天味业的未来?对海天味业的未来做出判断并不困难,因为它看上去非常清晰和简单——持续围绕以酱油为核心的调味品主业扩张。

海天味业的成长和投入计划有这样几个特点特别值得一提:

首先,除了上市首发有过一笔融资,这家公司发展全过程中所有投资活动都源自于自有资金,这同时说明海天的现金创造能力实在太强了。过去6年,公司可支配的自由现金从38.9亿元增长到155.2亿元。

其次,海天味业参与了国家和调味品行业多项标准制定,包括《酿造酱油》、《蚝油》、《黄豆酱》等三项国家标准和《酱油生产卫生规范》。

第三,它正在进入食醋行业,加上未来三年新增350万吨酱油、蚝油和调味酱产能,收入及利润的增速都将超过15%。这意味着业绩水平5年翻番。

买它,贵吗?

一家管理非常出色的公司,前景亦很明朗,但当前的投资价值却相当值得怀疑。没有别的原因,就是它已经太贵了。

有一个特点足以证明海天味业股票的吸引力。2014年上市以来,这家公司的一致行动人、高管团队从未减持股票,维持着接近50%的持股比例。直到2021年6月,才有三位高管分别减持股票1500万-3000万元之间,三人合计减持数量比例不足0.02%。

与实控人及其团队不同的是,过年12个月,海天味业的股东数大幅增加了3倍,从4万多户增加到2021年半年末时的16万多户。这一增长比例是惊人的,要知道,海天味业上市前6年的股东数量从2.4万增加到4.8万(20201231)。

显然,股东数量的增加意味着机构持股的减少。不论市场上如何热议“酱茅”估值的合理性,“卖出”恐怕才是阶段性的主旋律。

主要的估值指标也相当有说服力。海天味业近5年的平均市盈率为59.3倍,这意味着前期股价的大幅下跌只是回到了“中枢地带”;市销率目前高达16倍多,还高于平均值14.72倍近10个百分点。

海天味业的市销率真的是太高了,与它两位数的稳健成长特性完全不符,这让它维持60倍市盈率的估值难上加难。

如果未来有一天,要么它的估值来到30倍、甚至更低,或者这家公司提供了一个更有进攻性的扩张前景,都会让它比现在有吸引力得多。

(本报告写作基于Z链词条·海天味业,更多内容敬请访问官方网站)

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来源:蓝筹企业评论(ID:bluechip808)